原文标题：《宏观暖⻛与链上强信号：BTC「夏季攻势」的逻辑链与前瞻｜WTR 5.12》原文来源：WTR 研究院本周回顾本周从 5⽉5⽇到 5⽉12⽇，冰糖橙最⾼附近$105819，最低接近$93514，震荡幅度达到 13.16% 左右。观察筹码分布图，在约 93000 附近有⼤量筹码成交，将有⼀定的

原文标题：《宏观暖⻛与链上强信号：BTC「夏季攻势」的逻辑链与前瞻｜WTR 5.12》

原文来源：WTR 研究院

本周回顾

本周从 5⽉5⽇到 5⽉12⽇，冰糖橙最⾼附近$105819，最低接近$93514，震荡幅度达到 13.16% 左右。观察筹码分布图，在约 93000 附近有⼤量筹码成交，将有⼀定的⽀撑或压⼒。

• 分析：

1. 60000-68000 约 122 万枚；

2. 76000-89000 约 110.94 万枚；

3. 90000-100000 约 157 万枚；

• 短期内跌不破在 95000~100000 概率为 80%；

重要消息⽅⾯

经济消息⽅⾯

1. 国际贸易与关税:

◦ 美英关税协议: 上周美国与英国达成关税协议。

◦ ⽇内⽡经贸会谈 (中美共识): 本周⽇内⽡经贸会谈中，中美达成重要共识。后续关注美国与⽇本、韩国等经济体的关税协议。市场正因此前关税利空带来的跌幅得到收复。

◦ ⽇内⽡会谈进展 (12⽇消息): 贸易双⽅达成重要共识，取得实质性进展。保留 10% 的关税，取消或暂停其它加征关税。此积极成果为市场带来稳定信号，稳定国际贸易环境，降低全球资产市场避险情绪，对经济前景有正⾯意义。美⽅称分歧不⼤，协议达成较快。

◦ 川普态度软化 (提及):「川普态度软化后」，市场在收复跌幅。并展望「从川普关税软化的窗⼝期」过渡。

2. 美联储政策:

◦ 资产负债表缩减放缓: 美联储资产负债表上个⽉减少 170 亿美元⾄6.7 万亿美元 (2020 年 4⽉以来最低)。3⽉份宣布将量化紧缩 (QT) 平均步伐从每⽉600 亿美元放缓⾄400 亿美元，表明缩表步伐放缓。

◦ 降息预期: 通胀数据 (CPI) 将直接影响美联储降息⽉份。预期美国 QT 即将结束并开始降息。市场预期此前因暂停降息导致的跌幅可能在夏季收复。

3. 通胀数据 :

◦ 美国 CPI 公布: 周⼆美国将公布 CPI 数据，前值 2.4%，预期值 2.4%。

加密⽣态消息⽅⾯

1. SEC 动态与监管 :

◦ Tokenization 圆桌会议: SEC 于 12⽇举⾏了主题为「Tokenization: Moving Assets Onchain：Where TradFi and DeFi Meet」的圆桌会议。参会者包括 SEC 主管、加密⼯作组办公室主任、专员 Hester Peirce，以及来⾃富达、纳斯达克、Invesco(Will Geyer) 等机构的代表。

◦ ⻉莱德与 SEC 会⾯ (ETH ETF): ⻉莱德上周五与 SEC 会⾯，讨论了加密 ETF 的质押和期权问题。

◦ 新任 SEC 主管预期: 市场预期新任 SEC 主管可能在代币化和质押法案⽅⾯带来突破。

2. 美国政府持仓 ：

Arkham 数据显⽰，美国政府加密货币持仓价值升⾄211.56 亿美元，包括：

▪ 198,012 BTC (价值约 206.9 亿美元)

▪ 59,965 ETH (价值约 1.507 亿美元)

▪ 1.22 亿美元稳定币

3. 分析师观点与市场预测:

◦ Moustache: 当前市场结构与 2016、2020 年相似，2025 年⼭寨季节已正式开始。

◦ Hank Huang (Kronos Research CEO): 加密市场乘全球乐观情绪反弹，ETH 强势反弹带动⼭寨市场。资⾦能否从 BTC 有效轮动⾄⼭寨及散⼾参与度是观察重点。

◦ Min Jung (Presto 研究分析师): 近期市场上涨由贸易谈判乐观情绪推动。BTC 突破历史⾼点可能性取决于谈判发展。BTC 主导地位达 2021 年⽜市前⽔平，正经历典型轮动，资本流⼊⼭寨。

◦ Rekt Fencer: 讽刺⼭寨季，认为近期约 10% 反弹易被过度解读，BTC 主导地位仍⾼于 54% 等关键⻔槛，机构对 BTC 偏好或持续影响资⾦流向。

◦ Rekt Capital: BTC 正处开启第⼆轮价格发现上涨趋势边缘，需守住 10.45 万美元⽀撑，站上近期再积累区间上沿⾮常关键。

◦ Josh Gilbert (eToro 分析师): 市场转向偏好⻛险，紧张局势缓解。提及「川普愿意谈判」有助于提振⻛险资产 (尤其 BTC) 情绪。市场重燃乐观情绪。

◦ Trend Research: 预测 ETH 本轮周期将触及 5000 美元，基于美国 QT 结束与降息、新 SEC 主管带来代币化与质押法案突破、ETH 基⾦会基建创新等因素。乐观情况下，若 BTC 突破 30 万美元，ETH 有望升⾄1 万美元。

4. 美国 BTC 现货 ETF 资⾦流:

◦ 上周净流⼊9.2 亿美元 (⻉莱德 IBIT 流⼊10.3 亿美元，富达 FBTC 流⼊6240 万美元，灰度 GBTC 流出 1.715 亿美元)。

◦ 截⾄上周五，累计净流⼊408.06 亿美元，创历史新⾼，过去三周吸⾦53 亿美元，持仓量突破 490 万 BTC。

◦ 美国现货 ETH ETF 资⾦流: 上周流出 3820 万美元。

◦ ⻉莱德 ETH ETF 申请: ⻉莱德提交申请，允许其 ETH ETF 进⾏实物赎回，⽀持直接回购 ETH。

5. ETH 表现:

◦ 上周涨幅 37.01%，创 ETH 历年第 18 周历史最⾼涨幅，超越 2021 年同期的 33.1%。

6. 机构购买 :

◦ MicroStrategy (Strategy): 5⽉5⽇⾄11⽇增持 13390 BTC，均价 99856 美元 (总计 13.4 亿美元)。

◦ Coinbase (Cb): 第⼀季度增持 1.53 亿美元加密货币，截⾄报告⽇持有价值 13 亿美元加密资产，⼤部分为 BTC。

⻓期洞察：⽤于观察我们⻓期境遇；⽜市/熊市/结构性改变/中性状态

中期探查：⽤于分析我们⽬前处于什么阶段，在此阶段会持续多久，会⾯临什么情况

短期观测：⽤于分析短期市场状况；以及出现⼀些⽅向和在某前提下发⽣某种事件的可能性

⻓期洞察

• ⾮流动性⻓期巨鲸

• ⾮流动性⻓期巨鲸

• BTC 美国现货 ETF 资⾦流向

• 交易平台⼤额流⼊流出净头⼨

• BTC 现货总抛压⻛险⽐率

（下图 ⾮流动性⻓期巨鲸）

• 该⽐率在近期持续处于⾼位，并且在最新数据显⽰出进⼀步上扬的趋势。

• 这表明市场上被⻓期持有、不轻易出售的 BTC（⾮流动性供应）仍在增加，或者其增⻓速度超过了整体供应的增⻓。这通常被视为⼀个积极信号，代表巨鲸 HODLer 的信⼼强劲，潜在的抛售压⼒较⼩。

• 历史对⽐： 历史上，这个指标的持续上升往往伴随着价格的上涨或为上涨蓄⼒。

• BTC 价格与⾮流动性供应增加同步上涨，显⽰出健康的⽀撑。

（下图 BTC 美国现货 ETF 资⾦流向）

• 在经历了⼀段资⾦流⼊放缓甚⾄短暂流出后，最近⼏⽇（最右侧）显⽰出明显的净流⼊恢复。

• 虽然单⽇流⼊量可能不及 ETF 刚推出时的峰值，但持续的净流⼊表明传统⾦融市场的资⾦仍在积极配置 BTC。

• 历史对⽐： 2025 年初的⼤幅流⼊是本轮⾏情的重要推⼿。近期的恢复流⼊对市场信⼼和价格起到了⽀撑和推动作⽤。

（下图 交易平台⼤额流⼊流出净头⼨）

• 红⾊条 (>1000 万美元)： 在价格上涨⾄⾼位后，出现了⼀些间歇性的净流⼊（⼤⼾可能在套现或进⾏⻛险管理），但并⾮持续⼤规模的流出到交易平台。最近⼏⽇，甚⾄有少量净流出（红⾊负值）。

• 橙⾊条 (100-1000 万美元)： 表现更为混合，但总体上在价格上涨过程中，并未出现持续的⼤规模净流⼊。最近⼏⽇，也出现净流出。

• 综合：尽管在⾼位有部分⼤⼾套现迹象，但并未形成恐慌性抛售或⼤规模将 BTC 转⼊交易平台准备出售的趋势。反⽽在近期，⼤额地址有从交易平台净流出的迹象，这通常被解读为积累或转⼊⻓期存储，是积极信号。

（下图 BTC 现货总抛压⻛险⽐率）

该⽐率⽬前处于⼀个相对中等偏低的位置。它没有处于极低的「绝佳买⼊区」，但远未达到历史上⽜市顶部时的⾼⻛险区域。在最近的价格上涨中，该指标有所上升，但增幅温和。

• 历史对⽐： 2023 年底⾄2024 年初价格⼤幅上涨前，该指标处于较低位。历史⽜顶时该指标会⾮常⾼。

• ⽬前价格上涨，卖⽅⻛险⽐率温和上升，符合健康⽜市的特征，表明市场并未因快速上涨⽽积累过多短期获利抛压。

结合宏观与链上的逻辑再分析：

1. 起点：宏观环境改善 + ETF 叙事驱动 (消息⾯ 与图⼆)

◦ 消息⾯： 美联储 QT 放缓、降息预期、贸易局势缓和市场⻛险偏好提升。

◦ 图⼆ (ETF)： ETF 年初的强劲资⾦流⼊验证了传统资⾦对 BTC 的配置需求，这是本轮⾏情的重要基⽯。近期 ETF 资⾦重新流⼊，为市场注⼊新的动⼒和信⼼。

◦ 分析： 宏观顺⻛ + 结构性需求（ETF）共同构筑了⽜市的基础。

2. 承接：HODLer 信⼼增强与供应紧缩 (图⼀)

◦ 图⼀ (⾮流动性⻓期巨鲸)： 在价格上涨和 ETF 持续吸筹的背景下，⾮流动性供应持续增加，表明⻓期投资者（HODLer）不仅没有因价格上涨⽽⼤量抛售，反⽽惜售情绪浓厚，甚⾄在增持。这造成了实际可交易供应的紧张。

◦ 消息⾯： MicroStrategy 等机构持续增持 BTC，与⾮流动性供应增加的趋势⼀致。

◦ 那么： 强劲的 HODLing⾏为 + ETF 的持续购买市场上可供交易的 BTC 进⼀步减少供应冲击效应显现，对价格形成有⼒⽀撑。

3. 验证：⼤⼾⾏为与市场⻛险评估 (图三 与图四)

◦ 图三 (⼤额交易平台净流出)： 尽管价格已⾼，但⼤额地址近期呈现从交易平台净流出的趋势，表明巨鲸/机构仍在积累或将 BTC 转⼊冷钱包⻓期持有，⽽⾮⼤规模出货。这进⼀步强化了供应紧缺的预期。

◦ 图四 (现货总抛压⻛险⽐率)： 处于中等偏低⽔平，显⽰市场尚未过热，当前涨势具有⼀定的健康度，并⾮纯粹由短期投机驱动。

◦ 图⼀ (⾮流动的⻓期巨鲸)： 也显⽰市场远未达到疯狂顶部。

◦ 消息⾯： 分析师认为 BTC 正处开启第⼆轮价格发现边缘，需守住关键⽀撑（如 10.45 万美元）。链上数据显⽰了这种⽀撑的坚实性。

◦ 所以： ⼤⼾的吸筹⾏为和可控的市场⻛险，为价格进⼀步上⾏提供了空间和可能性。市场结构相对健康。

4. 递进来看：轮动预期与新催化剂 (消息⾯)

◦ 消息⾯： 市场关注 ETH ETF 的进展，以及资⾦从 BTC 轮动⾄⼭寨币的可能性。BTC 市占率下降被视为⼭寨季的信号之⼀。

◦ 链上关联： 若 BTC 持续强势并吸引更多资⾦，当其价格稳定或涨幅趋缓时，部分寻求更⾼阿尔法（alpha）的资⾦可能会流向 ETH 及其他⼭寨币。这可能会在 BTC 相关链上指标（如⾮流动的⻓期巨鲸增速放缓，或交易平台短期资⾦活动增加）上有所体现，但⽬前看 BTC⾃⾝的基本⾯依然⾮常强劲。

◦ 综合： 当前 BTC 仍是市场绝对主导。若宏观和 ETF 资⾦流持续向好，BTC 有望继续引领。ETH ETF 的明确进展将是下⼀个重要的市场催化剂和观察点。

未来展望：

中短期展望 ：

◦ BTC 强势延续概率⾼： 鉴于强劲的⾮流动⻓期巨鲸增⻓、ETF 资⾦的重新流⼊、⼤⼾的吸筹迹象以及尚未过热的现货总抛压⻛险指标，BTC 价格有望继续震荡上⾏，并甚⾄有可能挑战前期⾼点。消息⾯提及的 10.45 万美元⽀撑若能守住，将是重要信号。

◦ 关注 ETF 资⾦流持续性： ETF 资⾦能否保持稳定净流⼊（如图⼆所⽰的近期趋势）⾄关重要。若出现持续⼤规模净流出，则需警惕回调⻛险。

◦ 宏观数据影响： CPI、美联储议息会议等宏观事件仍会带来市场波动。符合预期的通胀数据和鸽派信号将进⼀步助推⾏情。

◦ ETH ETF 进展： 任何关于 ETH ETF 的实质性积极消息都可能提前引爆市场对 ETH 及相关⽣态的热情，可能分流部分 BTC 的短期资⾦关注度，但⻓期看对整个加密市场是利好。

中⻓期展望 ：

◦ ⽜市深化阶段： 当前链上数据显⽰的特征（⾼⾮流动性的⻓期巨鲸处于上升初期、⻛险可控）符合⼩⽜市中从早期向中期发展的特征。若宏观环境持续改善（如美联储开启降息周期），叠加 ETF 等合规渠道的不断渗透，⽜市可能有望进⼀步深化。

◦ 价格发现与波动加剧： 随着价格不断创出新⾼，市场波动性可能会增加。此时需密切关注图⼀的⾮流动的⻓期巨鲸和图四的现货总抛压⻛险⽐率，若它们快速接近历史顶部区域，则市场⻛险急剧上升，需要警惕潜在的阶段性顶部或深度回调。

◦ Tokenization 与监管的⻓期影响： 消息⾯提及的 SEC 对 Tokenization 的关注以及新任主管可能带来的政策突破，是⻓期利好。若能实现资产上链的合规化和规模化，将为加密市场打开巨⼤的增量空间。

◦ ⼭寨季的到来： 当 BTC 涨势趋于平缓或进⼊⾼位盘整，且 ETH ETF 等利好兑现后，资⾦⼤规模轮动⾄⼭寨币的「⼭寨季」出现的可能性才会增加。届时，BTC 的市占率将是重要观察指标。

中期探查

• 流动性供应量

• 各价位成本结构

• USDC 购买⼒综合得分

• 巨鲸综合得分

• 增量模型

• 清算结构

（下图 流动性供应量）

从当前状况来看，流动性供应量衰减和减少。可能近期市场的上升属于缩量⾏情，在存量环境下并不是⻓久之计。

（下图 各价位成本结构）

市场的存量顶部在 105000 左右⾯临着存量上限困境。若是后续⽆显著的增量补给，可能会在这个价位封顶。同时，如果市场仍是存量结构，可能市场会在 80000-105000 的区间内进⾏⾼强度博弈的⼤震荡。当然，当前给出的区间是粗略的市场流动性可⽀撑价位区间的测算。如果⾏情出现增量⾏情，情绪挤压的回调，或是深度清算杠杆，可能会打破这个区间。

（下图 USDC 购买⼒综合得分）

当前 usdc 资⾦仍有较⾼的购买⼒，可能市场短时间内仍有剩余流动性⽀撑着市场定价。

（下图 巨鲸综合得分）

巨鲸的购买⼒度仍然保持在较⾼⽔平，当前⾏情未出现巨鲸整体性动摇，或分歧的情况。

（下图 增量模型）

增量资⾦当前的补给⼒度不够，可能需要市场增⻓，或是眼下的增量资⾦没有过度追涨的打算。

（下图 清算结构）

市场正从空头清算结构切换为多头清算结构。若市场⽆增量资⾦补给，可能在接下来⼀段时间会有较⼤波动。

短期观测

• 衍⽣品⻛险系数

• 期权意向成交⽐

• 衍⽣品成交量

• 期权隐含波动率

• 盈利亏损转移量

• 新增地址和活跃地址

• 冰糖橙交易平台净头⼨

• 姨太交易平台净头⼨

• ⾼权重抛压

• 全球购买⼒状态

• 稳定币交易平台净头⼨

• 链下交易平台数据

衍⽣品评级：⻛险系数处于红⾊区域，衍⽣品⻛险较⾼。

（下图 衍⽣品⻛险系数）

⻛险系数随着市场的持续轧空再次进⼊红⾊区域，但相⽐上周来看，轧空的强度稍有降低。

（下图 期权意向成交⽐）

看跌期权⽐例少量上升，交易量和上周持平。

（下图 衍⽣品成交量）

衍⽣品成交量处于中位。

（下图 期权隐含波动率）

期权隐含波动率短期仅有低幅度波动。

情绪状态评级：中性

（下图 盈利亏损转移量）

虽然市场在持续的轧空，但市场本⾝的情绪并未持续上升进⼊狂热。

（下图 新增地址和活跃地址）

新增活跃地址处于中位。

现货以及抛压结构评级：BTC 和 ETH 处于持续⼤量流出状态。

（下图 冰糖橙交易平台净头⼨）

当前 BTC 持续⼤量流出。

（下图 E 太交易平台净头⼨）

当前 ETH 持续⼤量流出。

（下图 ⾼权重抛压）

有少量⾼权重抛压，但当前已缓和。

购买⼒评级：全球购买⼒⼤量回升，稳定币购买⼒基本与上周持平。

（下图 全球购买⼒状态）

全球购买⼒再次⼤量回升。

（下图 USDT 交易平台净头⼨）

稳定币购买⼒整体和上周持平。

链下交易数据评级:本周数据⽹站故障，暂⽆链下交易数据。

本周总结：

消息⾯分析与总结：

短期：

CPI 数据是关键：若通胀数据持续温和或下降，将巩固美联储降息预期，利好⻛险资产，加密市场有望延续上⾏。反之则可能带来短期回调压⼒。

BTC 或将继续震荡⾛⾼，但波动可能加⼤：市场在消化已有 ETF 利好后，新的⼤规模增量资⾦可能需要等待更明确的宏观信号（如⾸次降息）。10.45 万美元是重要观察位。

ETH ETF 消息⾯将主导 ETH 及部分⼭寨币情绪：任何关于 ETH ETF 的积极或消极消息都可能引发市场较⼤波动。⻉莱德的⾏动值得⾼度关注。

中期：

「夏季窗⼝期」是核⼼看点：市场普遍预期夏季可能迎来美联储政策的实质性转向（如明确降息路径）和关税政策的进⼀步明朗化。若两者皆偏利好，将为加密市场提供强劲的宏观⽀撑。

ETH ETF 的命运：若获批，有望带动 ETH 及相关⼭寨币⾛出独⽴⾏情，形成「BTC 搭台，ETH 唱戏，⼭寨狂欢」的局⾯。ETH 5000 美元的⽬标在乐观情绪下并⾮遥不可及。

资⾦轮动是否顺畅：BTC 主导地位能否持续下降，资⾦是否会如预期般⼤规模流⼊⼭寨，是决定⼭寨季能否全⾯爆发的关键。需要警惕「假突破」和部分热点炒作后的⼀地鸡⽑。

⻓期：

Tokenization 和资产上链的潜⼒：SEC 的圆桌会议只是⼀个开始。若能形成有利的监管框架，传统资产的代币化将为加密市场带来万亿级别的增量空间。

机构持续⼊场的⼤趋势不变：尽管速度可能阶段性放缓，但传统⾦融机构配置加密资产（尤其是 BTC 和 ETH）的趋势预计将持续。

监管清晰化是最⼤驱动⼒之⼀：明确的监管将降低不确定性，吸引更多保守资⾦，并推动⾏业创新。

总结的来说：当前市场情绪偏乐观，主要受宏观预期改善和 BTC ETF 成功吸⾦的双重驱动。ETH ETF 是接下来的核⼼叙事。然，市场波动性依然很⼤（，且依赖于多重条件的满⾜（如 CPI 数据、美联储实际⾏动、ETF 审批等）。需保持理性，警惕「过度解读」短期反弹，并关注资⾦流向和市场结构的关键变化，尤其是在⼭寨的选择上，基本⾯和叙事的重要性将更加凸显。

链上⻓期洞察：

1. 宏观改善 + ETF 结构性需求巨鲸 HODLer 信⼼增强；

2. ⾮流动性供应持续推⾼⼤⼾吸筹，市场抛压可控；

3. ⻛险指标健康 BTC 价格具备持续上⾏基础 (未来)ETH ETF 等新催化剂有望接⼒，⽜市向纵深发展；

4. 需警惕中后期链上⻛险数据的快速上升。

• 市场定调：

⽬前，各项链上指标和消息⾯共同指向⼀个积极的市场环境，BTC 作为领头⽺的⻆⾊依然稳固。

⽬前来说，积极的趋势能否持续将⾄关重要，链上，宏观和监管层⾯能否持续释放利好信号。

链上中期探查：

1. 流动性衰减，缩量上涨难持续。

2. 存量上限 105000 左右，增量不⾜或引发区间震荡。

3. USDC 短期购买⼒仍⽀撑市场定价。

4. 巨鲸购买⼒未动摇，未现分歧。

5. 增量资⾦补给不⾜，缺乏追涨动⼒。

6. 市场转向多头清算结构，⽆增量恐加剧波动。

• 市场定调：

关键价位、博弈剧烈

105000 附近是 BTC 的存量顶部区域。

从衍⽣品的⻆度看，已进⼊空头连环清算的尾部阶段。

在「空头燃料」耗尽之后，需注⼊新的资⾦保证 BTC 有健康成交，从⽽突破存量上限。

若 BTC 定价卡在 105000 左右时，可能因为场内的过度盈利导致⽆资⾦承接封顶。

链上短期观测：

1. ⻛险系数处于红⾊区域，衍⽣品⻛险较⾼。

2. 新增活跃地址较处于中位。

3. 市场情绪状态评级：中性。

4. 交易平台净头⼨BTC 和 ETH 处于持续⼤量流出状态。

5. 全球购买⼒⼤量回升，稳定币购买⼒基本与上周持平。

6. 短期内跌不破在 95000~100000 概率为 80%。

• 市场定调：

当前市场情绪即使是⾯对持续的轧空也并未进⼊「狂热」区间，仍处于中性范围。综合观察数据来看，短期市场当前价位产⽣初步分歧，不过仍有进⼀步轧空的可能性，出现回撤的概率较低。

⻛险提⽰：以上均为市场讨论和探索，对投资不具有指向性意⻅；请谨慎看待和预防市场⿊天鹅⻛险。

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